28-FEB-2014 El reciente acuerdo con Repsol fijando la compensación por la expropiación del 51% de las acciones de YPF de mayo de 2012 tiene consecuencias en tres frentes que merecen ser tratados separadamente.
El primero (el más debatido y, me temo, el más técnico) es el fiscal: ¿cuánto nos cuesta cerrar el litigio? Si Repsol, como insinúa, se desprendiera de los bonos de la compensación (u$s 5000 millones, a valor nominal), su valor a precios de mercado del cierre de ayer sería algo menor al piso de u$s 4670 millones estipulados en el acuerdo, lo que activaría la emisión de una parte del paquete complementario (otros u$s 1000 millones en bonos ofrecidos como seguro por el gobierno). Así, para cancelar u$s 4670 millones, Argentina emitiría entre u$s 5000 y 5500 millones en bonos de cupones altos. O, más precisamente, pediría prestados los u$s 4670 millones para pagar a Repsol a una tasa promedio de mercado, hoy cerca de 13%, aunque podría ser menor si el costo argentino descendiera antes de que Repsol vendiera los bonos y ejecutara la garantía.
(Acá es necesario un paréntesis aclaratorio: si bien es cierto que los cupones de los bonos son altos, sería incorrecto sumar el interés al valor nominal de la deuda para llegar al costo de u$s 10.000 millones reproducida en varios medios. Un ejemplo para ilustrar: un bono al 2% a 10 años costaría 120; uno a 30 años al 1%, 130; uno a perpetuidad al 0.1%…infinito. Como se ve, si sumamos el interés, se da la paradoja de que reducir el interés y extender el plazo, en principio algo deseable, puede llegar a ser infinitamente ruinoso. De ahí que la deuda soberana se mida en términos de valor presente o, en su defecto, valor nominal.)
El segundo frente es el financiero, con un resultado mixto. Por un lado, la emisión de deuda -la primera después de años de sequía o colocaciones directas a gobiernos amigos o entidades públicas- castigará fugazmente a los bonos soberanos: Repsol ya insinuó que no intenta retenerlos por lo que tarde o temprano esa nueva oferta de bonos se descargará en un mercado con pocos sponsors (lo mismo, probablemente, suceda con las acciones). En todo caso, este gobierno difícilmente emita abiertamente a una tasa superior al 10%. Pero el cierre del litigio debería consolidar la perspectiva constructiva de los inversores (de que con pragmatismo a cuentagotas y a regañadientes llegamos sin crisis a octubre de 2015), un dato positivo para otros emisores (gobiernos provinciales, empresas locales con acceso a capitales externos, la propia YPF) a la espera de que la ventana entornada a fin de 2013 y cerrada de golpe en enero vuelva a abrirse hacia mediados de año. A lo que cabría agregarle la posibilidad de inversiones directas en el sector petrolero (de las cuales una fracción quedaría en suelo argentino). Por último, el acuerdo, como el pago de fallos pendientes en el Ciadi o la incipiente glasnost estadística, no es suficiente para destrabar el club de París o el veto en organismos como el Banco Mundial, pero acercan posiciones y mejoran la relación beneficio-costo de los pasos faltantes.
El tercer frente es YPF. Al expropiar, el Gobierno pasó por alto que YPF se financiaba barato sólo a través de Repsol. Y que las reservas de Vaca Muerta enterradas en el suelo y a merced de las leyes locales, son potencialmente muy valiosas pero no garantizan por sí solas el acceso a los dólares necesarios para extraerlas. Con el divorcio definitivo de Repsol, YPF mejora su capacidad de financiamiento externo (financiero o directo), el principal escollo de la petrolera para elevar la producción y poner en valor las reservas de Vaca Muerta. Y vuelve atrás veinte años, al desafío de una petrolera estatal con gestión profesional que piense en el contrato público-privado para extraer los recursos naturales a un costo razonable y con beneficio para ambas partes.
En suma, el acuerdo es un paso tardío pero bienvenido, caro pero inevitable, insuficiente pero necesario para normalizar el acceso al capital y reparar el déficit energético.
/cronista.com.ar
